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1、三大航年报综述：

1）财务数据：年三大航合计营收亿元，同比增长10.2%，较19年下降40.9%。其中客运业务合计亿，同比+7.2%，较19年-49.7%；货运业务合计亿，同比+31.3%，较19年+%。全年合计亏损亿，20年同期亏损亿，亏损有所扩大。

2）经营数据：21年三大航合计ASK同比微增0.8%，较19年下降41.6%；合计PRK同比下降1.3%，较19年下降50.6%，平均客座率69.4%，同比下降1.5pts，较19年下降12.6pts。对比来看，客座率南航（71.3%）国航（68.6%）东航（67.7%）。

3）收益水平：

a）客运收益：21全年三大航客公里收益均超19年，三大航整体座公里收益较19年约下降14%。

客收：国航（0.元，同比+9.9%，较19年+4.4%）东航（0.元，同比+7.9%，较19年+1.7%）南航（0.元，同比+7.9%，较19年+1.7%）；

座收：国航（0.元，同比+7.1%，较19年-11.6%）东航（0.元，同比+3.6%，较19年-16.1%）南航（0.元，同比+7.6%，较19年-12.5%）。

b）货运可用吨公里收益持续提升，南航（1.39元，同比+23.1%）国航（1.03元，同比+16.3%）东航（0.92元，同比+29.9%）。

4）成本端：全年综采油价同比上涨36%，成本端承压。

座公里成本：南航（0.元，同比+10.2%）东航（0.元，同比+7.0%）国航（0.元，同比+16.2%）；

座公里扣油成本：南航（0.元，同比+3.8%）东航（0.元，同比-1.2%）国航（0.元，同比+9.7%）。

5）费用：全年扣汇率三费率，国航19.2%东航17.0%南航14.0%，全年人民币升值2.3%，国航、南航、东航分别实现汇兑收益12.4、15.8和16.2亿。

2、Q4综述：

1）财务数据：三大航合计营收亿，同比降低15.1%，较19年下降44.2%，Q4合计亏损亿，20年同期为亏损亿，Q4扣非合计亏损亿。

2）经营数据：21Q4三大航合计ASK同比下降29.1%，较19年下降49.5%；合计PRK同比下降37.1%，较19年下降59.9%；平均客座率64.4%，同比下降8.2pts，较19年下降16.6pts。对比来看，客座率南航（66.5%）国航（65.1%）东航（61.2%）。

3）收益水平：Q4三大航平均客公里收益超19年同期5%，座收较19年平均下降16%。

4）成本端：Q4综采油价同比上涨92%，成本承压。座公里成本东航（0.元，同比+29.4%）南航（0.元，同比+43.0%）国航（0.元，同比+49.8%）；

5）费用：Q4扣汇三费率，国航22.1%东航17.0%南航15.0%。Q4人民币升值1.7%，国航、南航、东航分别实现汇兑收益8.5、8.7和7.4亿。

3、三大航22-24年机队引进低增速：年报中仅南航考虑了机型的正常引进，以其为例测算座位数，年相较于19年，南航总座位数增长14.4%，24年相较于19年，总座位数增长15.9%。不考虑机型与支线机型的引进，则三大航整体在年机队处于净退出状态（具体引进需与实际为准）。4、投资建议：1）行业逻辑不变：基于此前关于飞机资产供给端有限扩张的研究以及三大航年报最新引进计划，我们仍维持年起行业有望实现供需缺口。我们测算23相比较19年行业累计机队规模扩张介于12%-21.5%，属于极低增速。一旦行业供需反转成立，航空公司将实现较强业绩弹性（预计最早于23年实现单季度利润释放）。2）继续首推中国国航，看好行业恢复周期下公司有望实现高峰业绩；长期看好民营航空发展，重点

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