来源：韦亚军微博

摄影：Bob君

以前我们讲过微型VC的崛起，今天KauffmanFellows的文章主要围绕像微型VC这样的新基金，探讨两个问题：早期微型VC、新GP及其LP在变现方面的需求有哪些没有被满足？怎么满足这些需求？

1.微型VC的退出需求

过去五年，对早期资本的需求让投资人在各阶段、赛道和地区都变得更专业了。一种新的资产管理公司应运而生，它们是管理1亿美元以下基金的风投机构，也就是微型VC。

年，只有家微型VC在市场上活跃，到年底，已经出现了多家微型VC，短短7年内增长了大约9倍。这些微型VC的总资本为亿美元。其中一半以上是17-19年募到的。有78%的微型VC都专注于种子轮投资，微型VC基金的平均资产管理规模，也达到了万美元。

不过，大多数新GP和他们所在的微型VC都拖着一条非机构LP的长尾巴，也就是说，他们主要和非机构LP合作。年的一项LP调查发现，平均而言，新GP的第一期基金中，三分之二的出资都来源于非机构LP，比如家办或者高净值个人。这些LP中一大部分可能是看准了一些机会，然后投资一些资产类别。但是因为宏观经济的不确定性，非机构LP有时候需要全部或者部分退出头寸，退出一些非核心出资项目，或者满足突然出现的短期变现需求。

由于疫情增加了未来发展的不确定性，以及LP的整体portfolio在其他领域的风险敞口和对流动性的需求，基金退出的需求越来越强了。然而，退出可能给新GP带来挑战，因为新GP不太可能从比较传统的、大型机构主导的VCPEsecondary市场中获益。

此外，由风险投资支持的公司的私有时间更长，不会尽快上市，这也延长了早期投资人的变现周期。美国由风险投资支持的公司IPO前的平均融资额从年的万美元，飙升至年的1.17亿美元。IPO时公司的平均成立时间也从年的4年，增长到年的11年半。

变现的日益滞后钳制住了GP回收资金的能力。变现途径的阻塞会降低GP能配置出去的可投资资金发挥的效果，而且资金回收对于规模比较小的基金也尤为重要，因为它可以在比较大的可投资资金基础上，分担一些管理费和基金日常运营费用。

由于变现需求的增加，种子轮之前和种子轮的投资人首当其冲受到了影响。最早一批进场的机构投资人在变现之前的等待时间最长，但支付管理费的能力最低（-万美金左右的小基金，往往得通过提前卖老股变现赚carry养活GP，管理费基本不够自己运营开支），在后续几轮投资中的资金储备最少。对他们来说，等待果实成熟的过程分外漫长。

2.基金退出的解决方案

从历史上看，给风险投资市场的提供流动性和做退出，无论是早期还是后期VC都不容易，更不用说让新GP原地变现了。新的GP不仅得证明自己有能力在不改变长期目标的情况下，产出巨额的现金回报，还得做好自己的现金仓位管理和退出规划。

给VC市场提供流动性为啥这么难？几个原因，早期创业公司估值没啥逻辑可言，早期投资自身的高风险，以及风险资产的顺周期性（procyclicality，是指在时间维度上，金融体系与实体经济形成的动态正反馈机制放大繁荣和萧条周期，加剧经济的周期性波动，导致或增强金融体系的不稳定性）。

此外，随着现有的secondary基金不断积累资产管理规模，同时越来越多的创业公司变成了独角兽，secondarydeal的规模也水涨船高。因为secondary自身的体量和投资策略/时间周期原因，这些大型secondary基金做起VCPE市场中的中小型deal时，往往效率低下，所以大多数买家更

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